4月9日，开心麻花发布公告称拟申请公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌。

这让去年10月第二大股东欲进行全部股权转让的开心麻花再引发关注。实际上2018年10月11日，公司第二大股东中国文化产业投资基金(简称“文产基金”)将其所持的11.33%的股份在北京产权交易所进行招拍挂程序，与此同时，公司在筹划下一轮融资方案。

4月1日，开心麻花公告称2019年3月，公司与相关方就融资关键条款持续磋商洽谈，最终相关方未能达成一致意见，公司终止筹划下一轮融资，股票于4月2日起恢复转让。且上述股权转让事宜截至目前尚未完成。

开心麻花在去年3月撤回了IPO申请，如今又面临着融资失败的局面，在文娱业遭遇资本撤离、监管趋严的当下，为何处于产业头部位置的开心麻花也遭遇当下的局面？ 未来将何去何从？ 从事TMT板块资本投资人士吴坤（化名）告诉《中国经营报》记者，当下大环境不好，对于内容公司，资本也担心IPO退出难的问题，加上开心麻花（新一轮的融资估值）肯定不会很便宜，所以融资比较难。

对于记者的采访，开心麻花回应记者称鉴于近期公司年报即将公布，经考虑，先不做具体回应。

“公开挂牌（进行股权转让的）一般只要有人买的话就会产生交易，所以挂到最后没有结果的，那就是卖不了。”

开心麻花2003年首创贺岁舞台剧，2012年登上春晚舞台逐渐被大众所知。2015年以电影《夏洛特烦恼》为起点，实现了其估值和净利润的大幅增长，并逐渐确立了“戏剧+电影+艺人经纪”的商业模式。

电影《夏洛特烦恼》让开心麻花在电影业务上一战成名，取得14.4亿元票房。招股书显示，2015年度，公司新增影视业务收入，2015年净利润为1.32亿元，较2014年提高224.55%，主要是2015年电影项目取得了较高的回报，而2015年其净利润仅为3916万元。

开心麻花的估值过去几年从3亿元涨至50亿元之多，这归功于其从纯话剧演出公司向IP改编的转型。

开心麻花CEO刘洪涛曾向媒体坦言,2012年光线传媒投资的《人在 途》实现IP深度开发,以此创造了衍生电影《泰》,收获了12亿元票房的好成绩,开心麻花深受感触,并由此开始尝试开发开心麻花的舞台剧IP资源,进行喜剧影视作品深度开发的延伸。

有影视投资人曾在接受本报记者采访时表示，纯粹的话剧公司的估值并不高，而开心麻花在推出电影《夏洛特烦恼》之后，逐渐将自己打造成了一个IP的运营公司，这个决定了其估值的发展。

开心麻花在2016年2月,拟以106元/股发行284万股，预计募集金额不超过3亿元。此次定增完成之后，公司股本增至4736万股，若按照每股106元的价格计算，估值超过50亿元。

眼下，开心麻花融资不成，而文产基金作为第二股东退出也存在困难。一位专注于投资新三板公司的风险投资机构人士李清（化名）在接受记者采访时表示：“公开挂牌（进行股权转让的）一般只要有人买的话就会产生交易，所以挂到最后没有结果的，那就是卖不了。”

对此，有在新三板做中小企业融资业务的人士告诉记者，企业业绩萎缩，估值很高，IPO基本不可能，开心麻花想融资挺难的。

不同于吴坤认为的开心麻花融资难更多是因为市场情绪所致，引发投资者担心。李清对记者表示，虽然有金融大环境的影响，实际上企业的基本面更关键。按照开心麻花2017年3.8亿元的净利润，如果2018年还是维持这个水平甚至上涨的话，那该估值不算高。“最核心的问题应该是业绩波动或者下滑，或者企业如果没有一些特殊的负面信息出来，不太应该这样。”

记者查阅开心麻花2018年半年报发现，2018年1~6月，公司实现营收3.4亿元，较上年同期增长了113.05%;归属于挂牌公司股东的净利润4051万元，较上年同期增长了53.72%。财报显示营业收入和净利润均增长明显，主要是由于当期演出场次较上年同期增加，导致演出及衍生收入较上年同期增长了29.77%;电影《羞羞的铁拳》和《妖铃铃》等当期带来影视及衍生收入3010万元，较上年同期大幅增加;本期艺人经纪项目增多，相关收入较上年同期大幅增加362.21%。

尽管从半年报来看，其业绩表现不俗，但是对于开心麻花作品的质疑声从去年开始甚嚣尘上，这背后人们是对开心麻花是否可以持续产出优质喜剧内容的担忧。

记者发现，去年开心麻花国庆档观众备受期待的电影《李茶的姑妈》，豆瓣评分5.1分，猫眼专业版显示票房为5.88亿元，低于开心麻花2015年电影《夏洛特烦恼》14亿元、2017年《羞羞的铁拳》22亿元的票房，相比前作后者口碑和票房双滑落。

除了《李茶的姑妈》以外，去年开心麻花还参投了从开心麻花出走的两位核心导演闫非和彭大魔（原名彭安宇）成立的公司主出品的电影《西虹市首富》。去年不断有声音指出，开心麻花现在的作品更多陷入同质化。

目前上A股很难，并且需要不断的业绩支撑，而开心麻花的业绩波动很大，其营收中电影业务占据了一半，存在较大风险。

2018年10月11日，北京产权交易所披露的信息显示，文产基金拟转让其拥有的开心麻花11.33%的股权，转让底价6.12亿元。

据悉，文产基金是由财政部与其他机构共同发起，属于国家级投资基金。长城证券股份有限公司收购兼并部总经理尹中余告诉本报记者，国有股权转让时按法律规定要在北交所进行挂牌。

值得注意的是，根据当时的披露，受让方要满足5个资格条件，其中之一是意向受让方应具备舞台剧及电影行业经验或出品过话剧及电影。李清向记者表示，至今转让未完成或许与资格条件较高有关，“按照这个条件是比较难找，全行业都没有几个有话剧经验的。这个条件把99%的投资者都排除了，那就是需要产业内的投资机构进入，其他投资机构是没有这个能力的。”

2017年6月16日，开心麻花向证监会提交了首次公开发行股票并在创业板上市的申请。在宣布拟IPO两个月后，开心麻花中止了IPO申请，原因是：“审查期间，为开心麻花出具首次公开发行股票并上市相关法律文件签字律师之一，因个人发展需要从原律师事务所离职。”随后的2017年10月，开心麻花恢复了IPO审查。到2018年3月，恢复IPO审查不足半年的开心麻花再度撤回IPO申请，理由是股权结构调整。

公开信息显示，有6家机构在开心麻花提交IPO申请前夕入股。包括上海檀英投资合伙企业、宁波市鄞州玺顺创业投资中心、北京凤凰富聚投资管理中心、北京华盖映月影视文化投资合伙企业等，近日，有其中一家机构的内部人士对记者表示：“开心麻花（我们持有的股份）肯定不是在三板退，还是要从其他渠道退出。”

吴坤对记者表示，现在上A股比较难，但是投资机构需要阶段性结果，开心麻花可能的出路有转VIE架构或者卖给上市公司之类。

在记者的采访中，投资人普遍对开心麻花的业务模式表达了担心，认为存在较大风险。

根据其2017年年报，演出及衍生、影视及衍生、艺人经纪收入占总营收的比重分别为38.95%、49.74%、11.31%。而在2016年演出及衍生业务占比还在90.21%，影视及衍生业务为9.79%。2014年到2017年公司主营业务收入分别为1.5亿元、3.83亿元、2.92亿元和8.22亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为3916万元、1.3亿元、7187万元和3.89亿元。2017年营收和净利润分别增长181.6%和441.81%。显然，业绩波动非常明显。

而一位主要做文娱、消费类投资的人士对记者表示，目前上A股很难，且需要不断的业绩支撑，而开心麻花的业绩波动很大，其营收中电影业务占据了一半，存在较大风险。记者发现，以开心麻花2016年为例，电影《驴得水》虽然取得了高口碑，但是票房仅有约1.7亿元，影视及衍生业务收入较2015年减少，整体主营业务收入较2015年减少了23.81%。

开心麻花在其风险提示中指出，2015年公司首部电影《夏洛特烦恼》票房收入超过14亿元，促使公司业绩水平较2014年大幅提高。2016年公司黑色幽默电影《驴得水》口碑高居2016年华语电影豆瓣评分第一名，但受影片类型及市场环境的影响，票房收入约为1.7亿元，收入贡献相对较少，导致公司2016年业绩水平较2015年有所下滑。

另外一位做消费类投资的人士对记者表示，资本投入资金的预期是公司的收入有进一步的增长潜力，而目前开心麻花虽然有IP，也有成熟的商业模式，但是它本身有很明显的边际效益，因为整个制作流程都依托于人，劳动密集导致它的边际成本很高，开心麻花到了今天这个体量，为什么融资会不顺利？ 很大程度上，和资本对它继续拓展商业边界产生新性质收入的能力有质疑。而吴坤认为开心麻花的基本业务还可以，但到了这个阶段和状态，融资就没那么容易了。因为资本总能找到担心的地方，为什么要找“担心”的东西，本质上还是因为市场“情绪”导致。

开心麻花摘牌以后的下一步计划成为关注的焦点。李清对记者表示，新三板毕竟还是一个市场，作为公众公司进行披露信息以后，如果公司是向好的方面发展、融资顺利，那可以继续挂牌，但是很多企业在上面融不到资，继续挂牌不仅需要信息披露，还要规范交税，被监督，所以很多企业选择摘牌。

他认为目前开心麻花登陆港股是有可能的，也容易一些。但是港股估值很低，而且港股市场也不好，如果企业本身基本面不够好，那也融不到什么钱，交易也不会特别的活跃。

（马秀岚、李正豪 中国经营报）