文：沈思涵 石丹

ID：BMR2004

日前，一则“TCL科技年审存四大问题，大华会计师事务所遭监管‘点名’”的消息将TCL科技（000100.SZ）推向舆论风口。

4月29日，证监会广东监管局网站发布了《关于对大华会计师事务所（特殊普通合伙）、张媛媛、李秉心采取出具警示函措施的决定》。据了解，广东证监局对TCL科技进行了现场检查，并对大华会计师事务所、张媛媛、李秉心执业的TCL科技2018年度审计工作进行了延伸检查，发现在审计执业中存在截止性测试程序执行不到位、细节测试程序执行不到位、分析性程序执行不到位、函证程序执行不到位四大问题。根据《上市公司信息披露管理办法》第六十五条的规定，广东证监局对其采取出具警示函的行政监管措施。

或者，李东生的烦恼不只于此，更“糟心”的还有TCL科技资产重组后的首份年度“成绩单”。

年报数据显示， TCL科技2019年全年营收和净利润分别为572.7亿元和35.6亿元，同比分别增长18.7%和0.53%；其中归属于上市公司股东净利润为26.2亿元，同比下滑17%。

这是一份“增收不增利”的年度报告，背后折射出TCL科技及行业的窘境。对于净利润不佳的主因，TCL科技董事长李东生将其归咎于面板价格持续下降，导致行业性亏损扩大。

根据TCL科技4月29日发布一季报显示，一季度半导体显示产业供需关系有所改善，部分大尺寸面板价格回升，TCL华星在深圳的大尺寸面板业务满产满销，环比2019年四季度实现扭亏。但其一季度整体业绩因疫情影响，出现了一定程度的下滑。2020年一季度TCL科技营业收入137.4亿元，同比减少53.58%；归母净利润4.08亿元，同比减少47.61%。如按重组后同口径计算，营业收入同比增长15.31%，归母净利润同比减少46.94%。

其实，为了增强公司信心，李东生曾先后多次增持公司股票，并在2019年初提出20亿元回购计划，意欲提振TCL科技的股价和市值。

但过去的一年里，TCL科技股价长期低于4.26元/股的发行价，股价迟迟无法达到预期高位。这不禁让李东生一度困惑，并向外界提出“不明白TCL的股价为何那么低”的反问。

尽管如此，资本市场却并未“同情”李东生，TCL科技的“股价之惑”仍在持续。

TCL的软肋

继资产重组、集团更名之后，TCL科技聚焦主业的信号愈发强烈，但其主营业务如今却面临净利“腰斩”的困局。

TCL华星是TCL科技的主营业务板块。对比过去两年的财报发现，TCL华星的营业收入从2018年的276.66亿元增至2019年的339.9亿元，同比增长22.9%；净利润从23.2亿元降至9.64亿元，同比下滑58.5%。

同时发布财报的还有TCL华星的面板模组厂，即华显光电，其主要为华星光电供应中小尺寸LCD显示模组。数据显示，2019年华星光电收入为54.56亿元，同比增长3.3%；毛利为1.87亿元，同比下降24.8%；盈利为5244.8万元，同比下降35.9%。

以上数据均呈现出营收增长，净利大跌的迹象。这种表现与整个面板行业的供需变化密不可分。根据群智咨询提供的数据显示，2019年全球LCD电视面板出货量高达2.83亿片，出货面积1.6亿平方米，同比增长6.3%。与此同时，2019年全球LCD电视面板市场面积供需比为7.5%。

随着LCD面板严重供大于求，导致大部分面板价格的跌幅均超过20%。

产业经济观察家梁振鹏认为，“目前全球尤其是中国市场对于LCD电视的需求量正在下降，但面板企业仍在大量满产当中，导致供需关系严重失衡，这种现象在今年很可能会持续下去。”

面对市场产能加大，盈利空间下滑的事实，LGD、三星两大面板巨头先后宣布将在2020年底退出LCD面板市场，并将目光转向OLED、Mini LED等附加值更高的新型显示技术。

据了解，LGD、三星两家韩企在2019年的LCD面板市场出货量均排在全球前五，产能合计约占全球产能的四分之一。如果彻底退出LCD面板竞争，就会给市场留下巨大的空白。

值得一提的是，TCL科技旗下的华星光电与三星向来合作密切，多个面板工厂互有股权交叉，其被视为三星清盘之后的有力接替者。

根据财报数据显示，2019年TCL华星实现产品出货面积2218.4万平方米，同比增长23.8%，出货量和出货面积均跻身全球前五名。

梁振鹏表示，“一直以来，LCD面板市场主要是被韩企如三星、LGD主导，但现在他们将精力放在OLED面板产业，逐步退出LCD面板市场，这给了TCL华星光电带来很大的增长机会，这也是后者为何在市场供过于求的情况下，自身营收仍然增长的原因。”

不过另一方面看，LCD面板虽然成熟，但却并非行业发展的方向。随着OLED显示技术的发展，其大有取代LCD面板的趋势。对于外界看好的OLED显示技术，却是TCL科技和华星光电的“软肋”所在。

据了解，目前TCL华星旗下拥有2条8.5代和2条11代LCD生产线，1条6代LTPS和1条6代AMOLED生产线。其重心主要放在LCD面板生产，对于OLED显示面板没有明显的布局，这使得TCL科技即便想调整产品线也颇为困难。

对此，资深家电行业观察人士刘步尘指出，“TCL集团的面板布局存在结构性缺陷，过度依赖液晶面板产业，其他技术如OLED布局较弱，而且TCL科技布局的印刷式OLED迟迟难以走出实验室，发展预期尚不明朗。”

被低估的股价？

主营业务利润下滑，但李东生对此仍然抱有信心。就在年报公布的当天，TCL科技向旗下的TCL华星增持50亿元，持股比例由88.83%升至90.72%。

然而，这个看作是向资本市场展示信心的增持动作，似乎并没有解除长期以来外界对于TCL科技的疑问，也就是TCL科技为何股价和估值一直被“低估”？

在董事长李东生看来，这是由于散户投资人不了解TCL科技，以及国内资本市场的特殊性造成的。当然这种说法有一定的道理，但均是属于外部因素。实际上，李东生并没有考虑TCL所处的行业以及自身存在的问题。

“首先，国内彩电企业在资本市场上普遍估值都比较低，并非TCL科技的独有现象。此外，TCL科技去年扣掉不可持续的非经常性损益后，净利润仅有2.35亿元，业绩表现不够好看。”梁振鹏认为，资本市场对于TCL科技的估值合乎情理。

为了提升公司股价和估值，TCL科技在过去的一年多时间里动作频频。

2018年12月，TCL集团抛出一份重大资产出售方案，宣布拟以47.6亿元向TCL控股出售9家公司的股权，这意味着TCL集团将旗下消费电子、家电等智能终端业务以及相关配套业务悉数转出。

这项重组方案于2019年1月7日审议通过，直到同年4月才正式宣告完成。完成之后，TCL科技主要业务架构调整为半导体显示及材料业务、产业金融及投资创投业务、新兴业务群三大业务。

随着公司业务范围发生变化，原有的公司名称也不再适用。2019年11月，华星光电更名为“TCL华星”；2020年2月7日，TCL集团正式更名为“TCL科技”。

不仅如此，TCL科技还频繁回购公司股份。自2019年2月14日开始实施股份回购，至2019年12月31日，TCL科技通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式，累计回购股份数量5.65亿股，占公司总股本的4.18%，成交均价为3.42元/股，回购总额达19.34亿元。

事实上，TCL科技回购股票的做法，也是资本市场上常用的建立投资者信任的方式。然而，这一做法的结果并没有达到公司预期。

尽管在今年年初，TCL科技的股价曾一度冲到7元/股的高位，但随后又持续回落。截至4月20日收盘，TCL科技的股价为4.61元/股，略高于4.26元/股的发行价。而在过去的3月份，TCL科技的股价下跌幅度超过40%。

对于TCL科技股价持续低迷一事，《商学院》记者向TCL科技相关联系人发去采访函，但对方截至发稿并未回应。

刘步尘认为，“TCL集团此前重组的逻辑，是基于李东生对行业未来的预判，集中资源专注半导体显示及材料业务，让资本市场看到其价值所在，并以此来提升集团资本市场的价值。但实际上，剥离智能终端及配套业务的TCL，并没有引起资本市场的重视，这或许是TCL股价偏低的原因。”

也就是说，虽然TCL科技的定位和主业均发生改变，但是在不少投资者眼里，TCL科技仍然是那个传统的“家电企业”，要建立起新的认识仍然需要一些时间。

潜力何时兑现

如今，TCL科技主要聚焦于两大板块，除了上文提到的半导体显示与材料，另一面便是产业金融和TCL资本业务。

据TCL科技2019年财报显示，TCL产业金融、投资和创投业务实现利润9.99亿元，净利甚至超过了主营业务。事实上，正是由于TCL科技在2019年发放贷款、债权投资等投资行为，新增了大量的非流动性资产，从而平衡了半导体显示业务带来的利润下滑问题。

既然如此，主营业务陷入利润低谷的情况下，TCL科技是否能依靠金融创投来实现业绩和市值的增长？

在产经评论家洪仕斌看来，“金融创投领域对于TCL科技来说，是一个投资回报周期相对较快的产业，如果加强对该领域布局，无疑会进一步释放TCL科技的价值。”

值得一提的是，李东生曾在2019年报公布后对眼前的处境做出表态。他认为，尽管TCL科技的股票下调压力很大，但外界要对公司抱有信心，TCL科技依然是市场中科技板块的“价值洼地”。

对于这一说法，刘步尘并不认同。“尽管与一年前相比，TCL科技的资本优化了很多，而且综合实力有了明显提升。但如果与格力、美的或者海尔等家电企业横向比较，TCL科技的产业布局、盈利能力以及品牌价值还有不小的差距。”

如果对标同处面板产业的京东方，TCL科技的价值也有待进一步提升。

截至目前，TCL科技总市值为595亿元，PE（市盈率）为22.74倍，ROE（净资产收益率）9%；对比京东方，其目前总市值达到1308.42亿元，PE为52.98倍，ROE为2.14%。

在重组之前，TCL科技的市盈率仅为10倍左右，是制造业的市盈率标准，彼时的京东方市盈率为20倍，同样远超TCL科技。

刘步尘认为，“TCL科技通过去年的资产重组和今年集团改名后，其价值已经释放出来。在没有重大利好出现之前，估值很难出现大幅度的增长。”

面对外界的不看好，李东生坚持认为TCL科技的价值还有很大的潜力，其重组的正面效应在未来还将继续释放，公司上升的潜力仍在。倘若接下来TCL科技能够顺利接下LGD、三星的LCD面板份额，或许会有不错的利好，其与行业龙头京东方的差距也有望进一步缩小。

在2006年的6月份，50岁的李东生曾写下《鹰的重生》一书。他借用鹰在40岁时脱喙、断趾、拔羽以获重生的故事，激励TCL重塑品牌。如今十四年风雨历程过去，李东生仍然踌躇满志，希望带领TCL科技再度“重生”。

随着TCL重组完成，如今面板和终端两大业务已经分家。但此时华星光电陷入了面板行业的弱周期，手机家电等终端产业也迟迟未见起色，转型带来的阵痛显而易见。

TCL科技要想实现“鹰击长空”，眼下仍需将公司潜力兑现，逐步摆脱股价低迷的质疑，赢得市场和投资者的认可。这条艰难的“重生之路”，64岁的李东生仍然任重而道远。

附：《关于对大华会计师事务所（特殊普通合伙）、张媛媛、李秉心采取出具警示函措施的决定》