面对市场现有的激烈竞争格局，苏宁金服作为一个后来者，先发优势已然缺失，未来能否实现“弯道超车”还有待检验。

文：吕笑颜 石丹

ID：BMR2004

2019年8月30日，苏宁易购（002024.SZ）发布半年报，上半年实现营收1355.71亿元，同比增长22.49%；归属于上市公司股东的净利润21.39亿元，同比下降64.36%。其中，金融业务营收17.71亿元，同比增长70.11%，占营收比重1.31%，较去年同期的0.94%有所上升。

不过，2018年12月29日，苏宁易购发布公告，其子公司苏宁金融服务（上海）有限公司（下称“苏宁金服”）引入战投，其估值也在三年之内完成“三级跳”，从百亿量级一跃成为估值超560亿元的玩家。值得玩味的是苏宁金服近两轮融资的主要股东都是苏宁金控投资有限公司（下称“苏宁金控”）。

此外，苏宁金服将从苏宁易购独立拆分出来，不再纳入公司的合并报表范围，成为公司有重要影响的参股公司，公司将按照权益法核算。

那么，苏宁金服真的独立了吗？苏宁金服的“独立”是被迫还是自愿的？

面对市场现有的激烈竞争格局，苏宁金服作为一个后来者，先发优势已然缺失，未来能否实现“弯道超车”还有待检验。

除了苏宁金服之外，苏宁集团旗下涉及金融业务的联营企业有苏宁消费金融有限公司(下称“苏宁消费金融”)和江苏苏宁银行股份有限公司（下称“苏宁银行”）。不过有消息称，苏宁的金融战略布局已由曾经的苏宁金服、苏宁消费金融、苏宁银行三足鼎立，转变为由苏宁金服统一对外。

针对苏宁金服上市融资规划，苏宁的金融战略布局是否转为苏宁金服统一对外，金融业务是否整合整体分拆，苏宁消费金融业绩表现、融资状况及规划，南京银行退出苏宁消费金融，苏宁金服的逾期状况，《商学院》记者向苏宁相关负责人发去采访函，对方以“金融的内容很多是战略层面的，现阶段不太方便谈”回拒。

苏宁金服为什么“独立”？

如今苏宁金服估值已经成长至560亿元。不过，市场普遍认为，从整体估值、增速、市盈率上来看，相比于同行度小满金融、蚂蚁金融、京东金融、腾讯金融，当前的苏宁金服无法撑起560亿元的估值。

据北京某资深财务人员认为，估值高低与否、值与不值，与市场环境、监管政策、投资者信心等等因素有着密不可分的联系。互联网巨头金融板块的高估值很大程度上来自他们自身的稀缺性。他说：“不只是互联网金融，其实整个互联网行业，对公司的估值更多的是依托于用户、用户黏性和流量。”但是，这些标的的商业模式和未来故事变得越来越相似，使得稀缺性带来的高估值渐行渐远。

在此次三轮融资公告中，苏宁金服表示，公司业务发展实现快速增长，在2016年和2017年引入两轮战略投资者后，已经具备独立发展的优势。

不过，苏宁金服的发展速度已经降了下来。苏宁易购2018年半年报披露，2018年1~6月，苏宁金服营业收入12.9亿元，同比增长210%，净利润6171万元，同比下降75.3%。据2017年半年报显示，2017年1~6月，苏宁金服营业收入4.16亿元，净利润为2.50亿元。

而据三轮融资时披露的财报显示，苏宁金服2018年前三季度营收21.65亿元，净利润为2.09亿元，较6月底净利润6171万元上涨237.0%，尽管颓势有所缓和，但此业绩仍然不及2017年表现。据2017年年报显示，2017年实现营业收入21.78亿元，净利润达到5.08亿元。

北京某资深互联网金融风控人士认为，从业务向纵深发展和监管两个方面来看，苏宁金服拆分是合理的，“将金融业务拆分的做法，一方面可以避免金融业务与公司主业间不同周期的风险互相影响，另一方面，也可借此引入更多投资者，推动估值从而为上市铺路。”

值得注意的是，监管或许也是苏宁金服进行分拆的影响因素之一。

上述风控人士认为，此番独立拆分是顺应监管而为。由于金融业务的创新性和风险性，金融控股公司也面临更为严峻的监管压力。

事实上，早在2018年4月19日，央行、银保监会、证监会联合发布《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》，要求实体企业投资金融机构必须隔离风险，严禁不当干预金融机构经营。

2018年11月，央行发布《中国金融稳定报告2018》（下称《报告》），正式对外披露了模拟监管试点的5家金融控股公司名单，苏宁集团就是其中之一。《报告》指出，我国目前有一些非金融企业投资控股两种或两种以上类型金融机构，从而形成的金融控股公司。其中包括部分互联网企业在电子商务领域取得优势地位后，逐步向金融业拓展，获取多个金融牌照并建立综合化金融平台。

针对混业经营，央行金融研究所所长孙国峰在2018年5月曾表示，金融控股集团内部不同的金融业务存在着跨行业、跨市场传递的风险，因此需要建立内部的防火墙以隔离这个风险，进行穿透式监管。

苏宁金服选择此时拆分一定程度上顺应了监管对于5家金控试点机构保持独立经营的要求，有助于风险隔离，更利于管理。

据苏宁金服的资产评估报告显示，苏宁金服前身为上海长宁苏宁云商销售有限公司，成立于2006年12月28日，主要从事家用电器的批发和零售业务。彼时苏宁云商集团有限公司（现已更名为“苏宁易购”）直接和间接持有100%股份。

为了隔离风险，2016年苏宁易购发布公告表示，苏宁金服作为独立平台进行第一轮融资。2016年4月，苏宁金服以整合苏宁旗下金融业务搭建金融O2O平台为目的筹措战略融资。届时，苏宁易购想把苏宁金融归入苏宁金服旗下。但由于控股权问题未能成行。而在此次融资中，苏宁金服首次引进苏宁金控，将苏宁金控等资源与其对接。在随后的融资中，苏宁易购与苏宁金控的持股比例显示此消彼长的状态。

二轮融资中，除了在已覆盖供应链、众筹领域分别增添两家公司外，苏宁金服还在融资租赁、投资管理领域增加了4家公司。

随后，苏宁的金融条线逐渐清晰，主要由苏宁金服、苏宁消费金融与稍晚成立的苏宁银行组成。

缺少科技和金融基因

在此次三轮融资中，苏宁金服的第一大股东即实控人由苏宁易购变成苏宁金控，苏宁易购失去母公司的身份，苏宁金服从苏宁易购独立拆分出来，不再纳入公司的合并报表范围。

那么，苏宁金服真的独立了吗？

事实上，苏宁金服乃至整个苏宁的金融业务均是围绕苏宁零售业务展开的。

2017年5月，苏宁金服停止了原有的商业批零业务，苏宁零售业务基本不再产生收益。截至2018年12月28日，苏宁金服的主要应收来自子公司的互联网金融板块。针对C端用户，如第三方支付业务，用户必须通过易宝付使用苏宁支付买卖商品或者进行基金等理财产品的交易。针对B端用户，如供应链金融业务，苏宁金服专为苏宁自营供应商提供融资保理等服务。也就是说，苏宁金服的互金业务是围绕苏宁易购的零售业务衍生推广而来的。

而苏宁的金融业务的发展轨迹也能窥见其业务逻辑。

尽管苏宁金控自称位列中国五大互联网金融集团之一，然而相比于BATJ的金融业务脱胎于互联网科技公司母体、具有先天的科技基因不同的是，苏宁集团是传统零售巨头，在科技基因和金融基因上有不足。

而金融O2O的服务模式则成为苏宁金融道路的必然选择。对于苏宁来说，其最大的业务优势就是遍布全国的苏宁广场、苏宁电器、苏宁小店等零售实体，而在互联网革命和数字技术的持续发酵中，线上消费需求以及金融都真实发生在苏宁的眼皮底下。

基于此，苏宁从供应链和消费者的现实需求出发，着眼于强化纵向价值链中的采购和价值创造的能力；从门店在O2O发展中的战略地位出发，着眼于创新内部价值链价值创造的方式，最终形成了苏宁的金融发展战略。

苏宁的金融业务快速增长离不开苏宁传统零售业务的生态环境，而金融O2O战略也同时有力地融合了整个零售价值链。苏宁通过金融业务的开展，有效整合了零售价值链中从产品供应、物流配送、售后管理到终端消费者的整个环节。

尽管如此，但相对于蚂蚁金服、京东金融等头部玩家，苏宁的金融业务严重依赖苏宁电商生态，核心业务竞争能力缺失，缺乏支柱性爆款产品，市场存在感较弱。更何况在第三方支付、网贷等互金核心业务及各种垂直细分领域市场份额基本已经瓜分殆尽，格局难撼，苏宁金服想在其中分一杯羹更是难上加难。

O2O金融模式有尴尬

据苏宁控股官网显示，苏宁的金融战略布局定位为O2O融合发展的金融科技公司,依托场景化和数据化两大发展特点,持续聚焦供应链金融、消费金融等核心业务，为上下游供应商、平台商户及广大消费者，提供综合化金融服务。在宣传材料中，苏宁曾如此解释其O2O战略：“借助苏宁易购线上线下流量优势，在线上，设立金融门户；在线下,依托苏宁全国众多门店，设立苏宁财富中心，打造完整独特的O2O闭环体系。”

然而，如何将庞大的消费客户变成金融客户却是个难题。

据北京某互联网金融风控人士表示：“尽管苏宁拥有庞大的客户基础，极大地降低了网络金融平台的获客基础，相对于很多互金公司为获取新顾客砸下重金的天然优势，但购买消费品的过程中使用支付业务只是客户迁徙的开始，如何促使这些客户持续购买金融产品则是难度所在。毕竟，购买家电与购买金融产品是两种不同的行为。”

上述风控人士认为，线上线下的融合是其O2O模式的核心优势，但如果不管线上还是线下都没有足够的规模，那么这种融合所带来的优势必然不能长久。

苏宁财富中心的发展也显现了O2O金融模式的尴尬之处。苏宁最初对苏宁财富中心是寄予厚望的。从2015年4月28日第一批门店落成，至2016年4月底，苏宁金融已经在全国37个城市设立75家苏宁财富中心，彼时苏宁称，到2016年年底将在全国范围内增开至191家。然而时过三年，据媒体报道，位于上海的两家苏宁财富中心，门店虽然开门营业，但没有顾客，也没有工作人员在场。接近苏宁金融人士表示，至2017年年中，全国仅剩50多家苏宁财富中心。

金融O2O是苏宁依据自身业务延展出来的金融服务模式，但过分依赖苏宁本身的零售业务，显然在很大程度上限制了其能继续提供这种创新服务的能力。

尽管苏宁易购公告称苏宁金服已具备独立发展的优势，但从三次融资历史来看，苏宁金服在股权、管理人员与苏宁易购存在关联关系，在业务发展上与苏宁易购存在协同关系。所以，苏宁金服被剥离仅为股权变动后的产物，而不是完全的剥离。

此次苏宁金服的大股东变更显示了金融业务与零售业务逐步划分为两个分支，关系从“从属”转变为“协同”、从“控股”转变为“参股”。不过，苏宁金服大部分的业务依然是围绕苏宁易购展开的。

从目前来看，苏宁金服脱离主体存在可能性，但是能否做到真正独立，尚待长期验证。

该风控人士表示：“将金融业务独立拆分出来，并未切断金融与母体生态的联系，同时在战略、运营、资源投入等方面更加独立，可以大大释放金融业务的战斗力。”可以说，拆分独立是为后续对外募资和上市铺路埋下的伏笔。从现实角度来讲，拆分后独立发展对于后续金融牌照的申请、金融业务的合规展开也大有裨益。

对于如何在战略上更加独立，他说：“在自身（零售）客群上做金融服务只要获得用户充分授权就没问题，类似于京东白条、金条。”

金融布局有变？

对于苏宁金服之后是否上市，业内也是猜测不一。苏宁相关负责人在接受《商学院》记者采访时表示“不予置评”。

不过，从目前整个集团的资金情况来看，与BATJ不差钱不同的是，苏宁应该还是需要融资的。一个细节就是，在宣布将苏宁金服拆分的前一天，A股收盘后，苏宁易购发布公告，将把持有的阿里巴巴集团股票择机出售。

其实从2017年开始，苏宁就两次出售手里的阿里股权，此次出售预计能获得18.627亿美元，实现净利润约人民币52.05亿元。

有观点认为，苏宁此举背后的一个原因就是太缺钱了。虽然前两年苏宁财报表面上光鲜夺目，净利润方面2017年全年为42.13亿元，2018年前三季度为61.27亿元，不过，大部分收入都依靠前两次出售手里的阿里股权。

苏宁金服在独立之后，极有可能像360金融独立上市一样选择踏上赴美IPO的道路。

在已经过去的2018年，苏宁易购股价跌去19.85％，出售阿里股份并非长久之计，将苏宁金服送上市也不失为一种办法。

除了苏宁金服之外，苏宁集团旗下涉及金融业务的联营企业有苏宁消费金融和苏宁银行。据悉，2015年苏宁消费金融有限公司经银监会批准成立；2016年12月，江苏苏宁银行获批筹建，并由此形成了今日苏宁金融板块的整体架构。

目前，苏宁的金融版图已经集齐了包括第三方支付、小额贷款、融资租赁、商业保理、私募基金、基金支付、基金销售、保险销售、融资租赁、消费金融、企业征信、预付卡、海外支付以及商业银行在内的14张金融牌照。

分析苏宁所持有的金融牌照，不得不承认苏宁在发展互联网金融时对自身的深刻认知。尽管没有券商、基金管理、网络众筹等牌照，但苏宁金融所持有的这些牌照基本都集中在消费金融、供应链金融、苏宁银行相关的领域。

其中，苏宁银行定位于全国第一家O2O银行，但目前仅有一个网点，具体运营如何，仍有待观察。苏宁银行于2017年6月16日正式开业，聚焦四项核心业务，包括供应链金融、消费金融、微小商户金融和产品销售平台。

在具体业务上，供应链金融方面，苏宁银行已累计提供超过50亿元贷款，目标客群为股东生态圈30多万供应商及其上下游企业；消费金融方面，面向个人消费者设计开发的纯信用个人综合消费贷款产品；微小商户金融方面，推出税E贷——基于小微企业税务缴存信息的融资新模式。

也就是说，苏宁银行不仅存在O2O金融模式之困，同时还与苏宁金服有某些业务方面的重合。如何避开内部竞争，更好地发挥协调效应，仍是需要解决的问题。

据悉，苏宁金服、苏宁消费金融、苏宁银行这三家其实是独立运营的，实际上，三者之间业务会有重叠。

从整个金融业务布局来看，金融O2O是苏宁依据自身业务延展出来的金融服务模式。苏宁的金融业务O2O战略是苏宁集团进军互联网金融领域的必然选择，也是其核心优势。这一战略已然取得了巨大成功，并借此顺利跻身金融科技独角兽的行列。

不过，过分依赖苏宁本身的零售业务，显然在很大程度上限制了其能继续提供这种创新服务的能力。

对于苏宁来说，积极扩张其金融O2O的业务领地，而非局限于自身平台，也许是其未来能够持续保持“金融O2O领先者”地位的最优路径。

金融O2O战略的实施为苏宁的金融业务完成了全场景的金融科技布局，而持续利用科技赋能金融发力O2O市场，是苏宁的金融业务发展的现实道路选择。但积极扩展金融O2O服务场景，减少对苏宁自身平台的依赖，才能确保苏宁金服成为真正的“独角兽”。

（本文来自《商学院》2019年10月刊）