作者：李晓光 石丹

又一家云计算公司上市了。

北京时间5月8日晚金山云（KC）周五正式登陆美国纳斯达克。开盘后震荡走高，开盘价20.37美元，较发行价17美元高开20%，市值站上40亿美元。

最终金山云发行了3000万股美国存托凭证，高于先前计划的2500万股，同时给予承销商最高450万股超额配售，共募集资金5.1亿美元。截至当日收盘，金山云股价为23.84美元，涨幅40.24%，总市值47.7亿美元。

根据金山云此前发布的招股书显示，本次上市募集的资金将主要投向：基础架构的扩展和升级；技术和产品研发，尤其是在人工智能、大数据、云技术和物联网领域，以及生态系统的扩展和国际影响力建设等方面。

这是雷军旗下又一家上市公司，也是金山集团拆出的第二家独立上市公司。在半年前，金山办公挂牌上交所科创板。金山云上市前夕，雷军曾在对金山员工公开信中，将金山云与金山办公和西山居作为金山集团的三驾马车。

金山云自启动上市计划以来，市场环境不断变化，新冠疫情在全球爆发、美股触发史诗级熔断，尤其是近期中概股接连遭遇做空危机，金山云可以维持暴涨的势头吗？

金山云的由来

金山云的故事要从2011年说起。

那一年7月，已经离开金山四年的雷军被任命为董事长。18岁就加入金山的他，在那里工作了16年，期间帮助完成了金山的IPO上市工作。

彼时，摆在雷军面前的是一个糟糕的局面。金山软件最为关键的网游业务遇了严重的人才流失之困，研发与市场推广人员一度遭竞争对手挖角；360等新兴网络安全厂商采取了免费策略，金山毒霸等软件业务也出现萎缩。

根据财报显示，2010年金山软件总收入为9.7亿元，同比下降5％，净利润3.7亿元，同比下降4％。内忧外患之下，雷军需要为金山找到新的增长空间。

“我推动大家一起思考：如何面向未来进行新业务的长远布局。当时，云服务在国内刚刚起步。我们坚信，云服务将是TMT行业最持久强劲的风口。”在5月8日发布的公开信中，雷军写到。

一个明显的事实是，云业务资金投入大、竞争对手实力强劲，金山整体实力不足，要想占据一席之地绝非易事。但在反复论证之后，金山决定All in 云服务。

2012年，金山软件在北京召开新闻发布会，宣布成立金山云独立子公司，原隶属于金山办公软件的金山快盘分拆成为金山云战略的核心业务。

2013年12月，云计算服务上线，重点面向垂直领域。2014年推出游戏云。2014年底，作为金山软件兼小米董事长，雷军强调“云服务的窗口期已经到来”，他宣布在未来三到五年，将向金山云进行规模超过10亿美元的投资。

根据 Frost＆Sullivan 的数据，国内云计算市场规模从 2015 年的 450 亿元增至 2019 年的人民币 1618 亿元，复合年增长率为 37.7％，预计到 2024 年将达到人民币 5633 亿元。

借着行业的红利，金山云趁势而起。自成立以来，先后完成四轮9次融资，融资总额高达10.2亿美元，客户也逐渐从游戏、视频，扩展到政务、金融等多个领域。以视频行业为例，金山云拥有字节跳动、爱奇艺、Bilibili等头部客户。

据弗若斯特沙利文调查显示，现如今金山云已经是中国第三大互联网云服务提供商，按照IaaS和PaaS服务收入计算，金山云在2019年的市场份额达到5.4%。

作为金山集团控股子公司和重要业务部门，金山云的历史业绩一直被纳入金山集团的合并财务报表中。除此之外，金山集团一直是金山云的客户，并为金山云发放贷款、提供办公场地和销售网络等。小米也同样是金山云的大客户和商业合作伙伴。

而在金山软件上市之后，占据其将近一半营收的金山云拆分也提上了议事日程。2019年12月22日晚，金山软件发布公告，宣布分拆金山云业务，预期金山云将不再为金山软件附属公司并支持后者独立上市，且已获香港联交所确认。

但随着疫情及美国股市多次史诗级熔断等黑天鹅事件，金山云上市之路也充满不确定性。雷军在接受媒体采访时表示，一度以为金山云上市计划要黄，“到4月底时，我们还开了很长时间的会，讨论要不要路演”。并为此咨询了投资者，而得到的回答是“不用等”。

科技行业观察人士丁道师在接受《商学院》记者采访时表示，市场越是不景气，反而会有一些更好的投资机会，一些相对较好的企业此时选择上市，也可能会获得比平时更大的成长机会。

亏损依旧

根据招股书，2017年、2018年和2019年，金山云营收分别为12.36亿元、22.18亿元，39.56亿元，2018和2019年的同比增长分别为79.5%和78.4%。

不过，金山云始终未能实现盈利。2019年，金山云的毛利润为0.08亿元，首次实现正的毛利润。2017-2019年，金山云的归母净亏损分别为13.2亿元、17.49亿元、11.61亿元。

亏损的原因与金山云持续放大的营业成本以及研发的投入有较大关系。2017年至2019年，金山云的总营业成本分别为6.09亿元、7.79亿元和11.51亿元，同期的销售费用分别为1.16亿元、1.92亿元、3.17亿元，管理费用分别为0.94亿元、1.46亿元和2.39亿元。从2017-2019年，金山云研发费用分别为4亿元、4.4亿元、5.95亿元，同比增长约10.35%、35.11%。

金山云也在招股书中提示，公司将在继续进行大量投资，上市后亏损有进一步增加的风险。

从营收结构来看，公有云服务仍然是金山云的主要营收来源。2017年，2018年和2019年，公有云服务的收入占比从97.3%、95.1%逐渐降低到87.4%，但依然是绝对的营收主力。而相应的是企业云服务，其收入占比从1.2%、4.3%大幅提升至12.3%。

在2019年，金山云高级客户数量为243个，相比2018年增长了89个，每个高级客户的平均收入为1590万元。其中：公有云服务高级客户数量为175个，相比2018年增长了36个；企业云服务高级客户数量为67个，相比2018年增长了50个。

具体表现在，其近三年从高级客户产生的总收入分别占到了同期总收入的93.7％，95.3％和97.4%。聚焦到前三大客户，这三年贡献的收入总和均超过了50%。

三大客户的收入分别占2017年总收入的27％（小米），19％和10％; 2018年总收入的25％（小米），24％和11％; 分别占2019年总收入的31％，14％（小米）和12％。其中小米贡献最大，前两年贡献第一，2019年贡献率仍为第二。

除此之外，来自金山集团的收入分别占2017年～2019年总收入的4.0％，3.5％和2.8％；从猎豹集团分别获得了2390万元，620万元和860万元的公共云服务收入。

在招股书中，金山云就注重发展高级客户的战略提示了风险：公司从有限数量的客户那里获得了很大一部分收入，一个或多个高级客户的损失或使用量的大幅减少，将导致公司收入的降低。

互联网分析师葛甲向《商学院》记者表示，过于依赖大客户，其营收结构肯定会有不健康之处。丁道师则表示，靠大客户贡献营收本身没有太大问题，关键是能不能从大客户那里拓展其它营收来源。

金山云稳了吗？

据弗若斯特沙利文数据显示，中国垂直云服务行业2018年到2023年的复合增长率将达到36.7%；全球云计算市场规模在2022年有望突破5400亿美元，并依然保持15%以上的规模增速。

随着新基建的提出，基于云服务的企业数字化转型将会进一步提速。与此同时，全球大规模的企业数字化转型，也刺激了云计算市场的再一次爆发。

然而2018年中国云服务占整体IT的支出渗透率只有4.5%，而同期的美国云服务市场渗透率达到13.8%，对比之下中国云服务市场还有很大的提升空间。

广阔的市场之下，入局者众多。在国内云计算企业中，以阿里云、腾讯云、百度云等为首的互联网系云服务起步最早。除此之外，中国电信等三大运营商目前也占据较大市场份额，华为、中兴、浪潮等厂商也加入战局。

根据中国信通院《云计算发展白皮书（2019年）》，阿里云、天翼云、腾讯云占据公有云IaaS市场份额前三，优刻得、金山云等处于第二集团。IDC数据显示，2015年至2018年金山云IaaS市场份额为4.4%、6.1%、6.3%、5%。

如何面对愈发激烈的竞争呢？金山云方面没有回应《商学院》记者的采访。在金山云上市当晚，雷军在接受媒体采访时表示，大的市场金山云比不了巨头，那么在一个个的垂直行业市场里能不能处于领先地位？金山云把所有的优势放在几个关键点上，视频以及游戏是金山云一直比较有优势的领域。

在雷军看来，中美云服务的差距还非常大，这意味着金山云以及整个市场都有很大的发展空间。“云服务不是赢家通吃，只要在每个领域里保持前三位就能活下去”。

《商学院》将持续关注。